關(guān)注 | 人民幣匯率跌至年內低點(diǎn)，下一步走勢如何？

當前人民幣匯率創(chuàng )年內低點(diǎn)，或與當前國際地緣政治風(fēng)險最新變化有著(zhù)密切關(guān)系。

一是歐洲極右翼政黨在歐洲議會(huì )的席位大幅增加，令市場(chǎng)擔心歐洲未來(lái)發(fā)展的不確定性，導致金融資本投資風(fēng)險偏好下降——開(kāi)始從新興市場(chǎng)等高風(fēng)險資產(chǎn)撤離資金；

二是歐洲先于美聯(lián)儲扣動(dòng)降息扳機，無(wú)形間令美元利差優(yōu)勢進(jìn)一步擴大，導致不少歐美資本再度看漲美元而選擇沽空人民幣等新興市場(chǎng)貨幣；

三是巴以沖突與俄烏沖突持續升級，加之黃金等避險資產(chǎn)在端午節期間意外大跌，導致更多歐美資本再度青睞美債作為避險港灣，令資金從新興市場(chǎng)陸續向美債資產(chǎn)轉移，也會(huì )導致人民幣匯率應聲下跌。

多數海外投資機構也認為這主要是受到市場(chǎng)避險情緒短期波動(dòng)的影響。就中長(cháng)期而言，隨著(zhù)中國經(jīng)濟基本面持續好轉，加之美聯(lián)儲遲早會(huì )扣動(dòng)降息扳機，人民幣匯率有著(zhù)較高幾率很快觸底反彈。

在6月19日舉行的陸家嘴論壇上，中國人民銀行行長(cháng)潘功勝指出：“人民幣匯率在復雜的形勢下保持了基本穩定。今年主要發(fā)達經(jīng)濟體貨幣政策轉向的時(shí)點(diǎn)不斷調整，中美利差（倒掛幅度）保持在相對高位，我們堅持市場(chǎng)在匯率形成機制中的決定性作用，但同時(shí)將強化預期引導，堅決防范匯率超調?！?/span>

在業(yè)內人士看來(lái)，當前人民幣匯率跌幅相對較低，究其原因，是相比其他國家采取消耗外匯儲備干預匯市的做法，中國相關(guān)部門(mén)擁有更充足的穩匯率工具，令投機資本頗為忌憚，不敢大肆興風(fēng)作浪。

中國央行副行長(cháng)、國家外匯管理局局長(cháng)朱鶴新近日指出，未來(lái)，中國外匯市場(chǎng)有基礎有條件保持穩健運行，人民幣匯率將在合理均衡水平上保持基本穩定。

在他看來(lái)，主要的支撐因素概括起來(lái)是“三個(gè)更加”，一是經(jīng)濟基本面更加堅實(shí)；二是市場(chǎng)韌性更加明顯；三是應對經(jīng)驗更加豐富。

朱鶴新提到，我國外匯市場(chǎng)參與主體更加成熟，匯率避險工具運用更加廣泛，人民幣跨境使用占比穩步提高，外匯市場(chǎng)交易保持理性有序。同時(shí)，近年來(lái)，中國外匯市場(chǎng)成功應對多輪次高強度的外部沖擊，積累了豐富的經(jīng)驗?！拔磥?lái)我們將繼續高度關(guān)注外部環(huán)境變化，進(jìn)一步充實(shí)用好政策工具箱，防范人民幣匯率超調和異?？缇迟Y金流動(dòng)風(fēng)險?！?/span>

仲量聯(lián)行大中華區首席經(jīng)濟學(xué)家龐溟認為，從經(jīng)濟基本面上看，中國經(jīng)濟運行延續向上向好趨勢，中長(cháng)期發(fā)展的積極因素進(jìn)一步得到加強，人民幣和中國資產(chǎn)將繼續提供持續、穩健、安全、長(cháng)期的投資機會(huì )。

龐溟預計，市場(chǎng)對人民幣匯率的決定性作用將得到堅持，人民幣匯率的彈性將得以增強，匯率超調的風(fēng)險將得到有效防范，匯率糾偏的力量和機制將得以健全，人民幣匯率將穩步回升、溫和走強，并繼續在合理均衡水平上保持基本穩定。

今年6月以來(lái)，除中美3個(gè)月利差略有回落之外，中美1年期利差和10年期利差皆再度走闊。一個(gè)值得強調的細節是，這種走闊利差的背后，還有在岸人民幣較低的年化波動(dòng)率。如此一來(lái)，在美元與人民幣之間進(jìn)行套息交易的估值風(fēng)險敞口被大大降低，無(wú)形之中助長(cháng)了高利差下的套息交易。

所以在基本面穩定的情況下，穩定人民幣匯率的抓手似乎是沒(méi)有爭議的，那就是從交易的角度，提升人民幣匯率的波動(dòng)率。

主要依據在于，當前我國資產(chǎn)賬戶(hù)實(shí)行的是管道式的開(kāi)放策略，雖然存在一些不同的觀(guān)點(diǎn)，但現在看來(lái)，恰恰是因為資本賬戶(hù)的管制措施，才使得我國得以保持貨幣政策的獨立性。

當前，套息交易主要是通過(guò)經(jīng)常賬戶(hù)來(lái)實(shí)現的。比如具有結售匯資格的外貿企業(yè)，面對中美持續走闊的利差，一般會(huì )選擇保留更多的美元，降低出口收匯的結匯比例。簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，就是保留美元享受高利息所帶來(lái)的利差收益和匯兌收益。而另一種常見(jiàn)的操作，則是使用掉期工具賣(mài)匯。

這兩種基于理性經(jīng)濟人的自發(fā)行為，很容易在即期外匯市場(chǎng)形成一種“合成繆誤”，造成即期外匯市場(chǎng)的外幣供給不足，繼而再度令本幣匯率承壓。

從交易本身來(lái)看，“高利差”+“低波動(dòng)”的組合很容易誘發(fā)套息行為。因為就套息交易本身而言，匯率波動(dòng)越小則套息頭寸的估值（P/L）越穩定。當前較為穩定的人民幣匯率走勢或者是說(shuō)較低的人民幣匯率走勢波動(dòng)水平，使得這種操作具有極高的估值護城河。

總的來(lái)說(shuō)，在短期中美兩國利差走勢分野難見(jiàn)改觀(guān)的現實(shí)約束下，從交易角度入手，適當提升人民幣的波動(dòng)水平，降低前人民幣與美元之間的套息交易性?xún)r(jià)比，或許是一個(gè)不錯的選擇。